1. 들어가는 글

스타트업을 창업하고 초기 성장을 이끄는 과정에서 반드시 마주하게 되는 순간이 있습니다. 바로 외부로부터 자금을 유치하는 일, 즉 ‘투자’입니다. 창업자는 “투자계약서에 사인해달라”는 제안을 받으면 한편으로는 뿌듯하지만, 다른 한편으로는 복잡한 법률 용어와 다층적인 권리·의무가 뒤얽힌 계약서 앞에서 당혹감을 느끼게 됩니다.

사실 투자자도 마찬가지입니다. 유망한 스타트업에 자금을 투입하며 사업의 확장을 기대하지만, 회수 시점에 리스크를 최소화하기 위해 법적 장치를 꼼꼼히 마련해두어야 합니다. 그런데 그 법적 장치를 어떻게 마련해야 하는지는 매우 복잡한 문제입니다.

안타깝게도 많은 분들이 투자계약서의 핵심 조항을 제대로 이해하지 못한 채 계약을 체결하여 추후 법적 분쟁이나 경영권 방어 문제에 직면하는 사례가 증가하고 있습니다.

이번 글에서는 스타트업과 투자자가 모두 반드시 알고 있어야 할 ‘투자계약’의 기초 개념과 구조를 상세히 설명드리겠습니다. 특히 투자계약에서 자주 등장하는 개념들과 그 법적 의미, 계약서 조항들의 구성까지 하나하나 짚어보도록 하겠습니다.

2. 투자계약이란?

‘투자계약’이란 기업이 외부 투자자(VC, 엔젤 등)로부터 자금을 유치하면서, 그 일반적 대가로 주식을 지급하고, 투자자에게 일정한 권리를 부여하는 계약을 의미합니다. 기본적으로는 자본시장법, 상법, 민법의 체계 내에서 이루어지는 계약이지만, 실무적으로는 각종 계약서 조항을 통해 양 당사자의 권리와 의무를 구체화하는 방식으로 구성됩니다.

투자계약은 여러 측면에서 복합적인 성격을 가집니다. 우선 현금과 주식을 교환하는 재산권 양도계약의 성격이 있고, 동시에 회사 내부 의사결정 구조를 변경하는 조직법적 계약의 측면도 있습니다. 여기에 투자자의 권리를 보호하는 신탁적 성격과 경영권 배분 및 제한을 다루는 기업 지배구조 계약의 특성까지 포함하고 있습니다.

통상적으로 투자계약은 투자조건과 투자금액, 주식발행 등 핵심 조건을 담은 투자계약서, 주주 간 권리의무와 의결권 행사 등을 규정한 주주간 계약서, 우선주 발행 등을 위한 정관 변경안, 이사회 및 주주총회 결의를 담은 의결서와 동의서, 그리고 회사 현황 및 재무 정보 등을 담은 부속서류들로 구성됩니다.

3. 스타트업과 투자자가 반드시 알아야 할 기초 개념들

보통주 vs 우선주 vs SAFE ?

투자계약에서 가장 먼저 결정해야 할 것은 어떤 형태로 투자를 받을 것인가 하는 문제입니다. 크게 보통주 투자, 우선주 투자, 그리고 SAFE 계약으로 나눌 수 있습니다.

보통주 투자는 가장 기본적인 투자 형태로, 투자자가 기존 주주와 동일한 조건으로 의결권과 배당권을 갖게 됩니다. 계약 구조가 단순하여 협상이 빠르고, 법적 분쟁 소지가 적다는 장점이 있습니다. 하지만 투자자 보호 장치가 제한적이고, 회수 시 우선권이 없어 투자자에게 불리하며, 경영 통제권 확보가 상대적으로 어렵다는 단점도 있습니다. 주로 엔젤 투자나 초기 단계의 소액 투자에서 활용됩니다.

상환전환우선주는 일정 조건 하에 보통주로 전환하거나 투자금 상환을 요구할 수 있는 우선주로, 국내 벤처투자 시장에서 가장 널리 활용되는 투자 형태입니다. 일정 기간 후 원금 또는 일정 수익률 포함 금액을 회수할 수 있는 상환권, 보통주로 전환하여 상장 시 차익을 실현할 수 있는 전환권, 배당 시 보통주보다 우선하여 배당을 수령하는 우선배당권, 회사 청산 시 보통주보다 우선하여 잔여재산을 분배받는 청산우선권 등의 특징을 가지고 있습니다.

SAFE는 일정 이벤트 발생 시 투자자가 주식으로 교환할 수 있는 권리를 갖는 구조의 계약입니다. 투자자가 현재 시점에서는 주식 발행 없이 투자금만 지급하고, 다음 시리즈 투자 시 미리 약정된 할인율이나 평가액 상한선을 적용하여 주식을 지급받는 것입니다. 그 지급 시점까지는 투자자가 주주가 아니므로 의결권을 행사할 수는 없습니다.

다만 국내에서 SAFE 계약을 체결할 때는 주의가 필요합니다. 한국 상법상 ‘투자계약’의 정의가 모호하여 법적 해석상 논란이 발생할 수 있고, 금융감독원의 가이드라인이 부재하여 세무 처리 방법이 불분명한 부분이 있습니다. 따라서 국내에서 SAFE 계약을 체결할 때는 반드시 한국 법률에 맞는 조항을 추가하고, 세무 전문가와 사전 협의를 거쳐야 합니다.

상환권의 이해와 실무적 고려사항

상환권은 투자자가 일정 기간 후 회사에 대해 투자원금 또는 일정 수익률을 포함한 금액의 상환을 요구할 수 있는 권리입니다. 통상 투자일로부터 3년에서 7년 후에 상환을 개시할 수 있으며, 상환 금액은 투자원금에 연복리 수익률(보통 연 6~12%)을 더한 금액이 됩니다.

상환권을 행사하는 절차를 살펴보면, 먼저 투자자가 회사에 상환권 행사를 서면으로 통지하고, 회사 이사회에서 상환에 대한 결의를 하며, 필요 시 주주총회의 결의를 거쳐 상환대금의 지급이 이루어집니다.

상환권 행사에는 실무상 여러 쟁점이 있습니다. 가장 큰 문제는 회사의 상환 능력 부족입니다. 스타트업의 경우 상환 시점에 회사 내에 충분한 현금이 없는 경우가 대부분이기 때문입니다. 또한 투자자가 일방적으로 상환을 요구할 수 있는지(강제 상환), 아니면 회사의 동의가 필요한지(임의 상환)의 문제도 있고, 일시 상환이 어려운 경우 분할 상환을 허용할 것인지의 문제도 있습니다. 실무적으로 스타트업 관점에서는 계약 체결 시 상환 개시일을 최대한 늦추도록 협상하고, 상환 수익률을 합리적 수준으로 조정하며, 회사의 재무상태를 고려한 상환 유예 조항을 삽입하는 것이 중요합니다.

전환권의 종류와 계산 방법

전환권은 투자자가 보유한 우선주를 보통주로 전환할 수 있는 권리입니다. 크게 임의 전환권, 자동 전환권, 강제 전환권으로 나뉩니다.

임의 전환권은 투자자가 원하는 시점에 보통주로 전환할 수 있는 권리로, 전환 비율은 투자 시점에 미리 결정됩니다. 통상 1대1 전환이 기본이지만, 희석방지 조항에 따라 조정될 수 있습니다. 자동 전환권은 특정 이벤트 발생 시 자동으로 우선주가 보통주로 전환되는 것으로, 주요 전환 이벤트로는 IPO, 일정 규모 이상의 후속 투자, 인수합병 등이 있습니다. 강제 전환권은 회사 또는 기존 주주가 일정 조건 하에 전환을 강제할 수 있는 권리로, 주로 상장 준비 과정에서 주주 구조 단순화를 위해 활용됩니다. 단, 법률에 의하여 자동 전환권, 강제 전환권의 경우 그 유효성이 문제되는 경우가 있을 수 있으므로 유의해야 합니다.

의결권 제한과 보장의 균형점

투자계약에는 투자자가 소액 지분을 보유하더라도 특정 사안에 대해 거부권을 행사할 수 있는 중요사항 사전동의 조항이 삽입되는 경우가 많습니다. 이 조항의 주요 적용 사항으로는 정관 변경, 이사 및 감사 선임·해임, 주요 자산 처분, 신주 발행 또는 주식 분할, 합병·분할·해산 등 조직 변경, 사업계획 변경, 임직원 스톡옵션 발행 등이 있습니다.

특히, 투자자는 이사회 구성원 중 일정 비율을 선임할 수 있는 권리를 갖고자 하는 경우가 많습니다. 투자 지분에 관계없이 최소 1명의 이사 선임권을 보장받거나, 감사를 선임하거나 감사 후보를 추천할 수 있는 권리를 통해 회사의 재무 상태를 점검하거나 경영진을 견제하고자 합니다.

창업자 관점에서는 과도한 의결권 제한을 방지하기 위해 일상적 경영 사항은 사전동의 대상에서 제외하고, 거부권의 범위를 합리적 수준으로 설정하며, 투자자 동의 대신 이사회 결의로 대체 가능한 사항을 확대하는 것이 중요합니다. 또한 창업자가 이사회 과반수를 유지할 수 있도록 이사 수를 조정하고, 대표이사 해임에 대한 보호 조항을 삽입하며, 핵심 경영진 교체 시 창업자 동의권을 확보하는 방안을 고려해야 합니다.

Drag-along과 Tag-along 조항

Drag-along은 대주주가 주식을 매각할 경우, 다른 주주들도 동일한 조건으로 주식을 매각하도록 강제할 수 있는 권리입니다. 대주주가 제3자에게 주식 매각을 결정한 후, drag-along 권리를 행사하여 모든 주주가 동일한 가격과 조건으로 주식을 매각하도록 할 수 있습니다. 창업자가 회사를 매각하고자 할 때나 전략적 투자자가 회사를 인수하고자 할 때, 소수 주주의 반대로 인한 거래 지연을 방지하는 목적으로 활용됩니다.

Tag-along은 대주주가 주식을 매각할 경우, 다른 주주들도 동일한 조건으로 주식을 매각할 수 있는 권리입니다. 대주주가 제3자에게 주식 매각 계획을 통지하면, 다른 주주들이 tag-along 권리 행사 의사를 대주주에게 표시하고, 매수자는 대주주의 주식뿐만 아니라 다른 주주들의 지분까지 함께 매수하여 대주주와 다른 주주들이 동일한 조건으로 주식을 매각하게 됩니다.

이는 대주주만 좋은 조건으로 exit하는 것을 방지하고, 소수 주주의 투자금 회수를 보장하며, 불공정한 거래를 예방하는 효과가 있습니다. 실무상 매수자가 다른 주주들의 지분 매수를 거부하는 경우나 tag-along 비율을 제한하는 경우, 주식 매각 가격 산정 방법 등이 쟁점이 될 수 있습니다.

지분희석 방지 조항의 세부 메커니즘

후속 투자에서 기존 투자자의 지분가치가 희석되는 것을 방지하는 조항으로, 완전 비율 조정 방식과 가중 평균 방식으로 나뉩니다.

완전 비율 조정 방식은 후속 투자의 주식 발행가격이 기존 투자액보다 낮을 경우, 기존 투자자의 전환가격을 후속 투자액으로 일괄 조정하는 방식입니다. 기존 투자액이 10,000원이고 후속 투자액이 5,000원이라면, 조정된 전환가격은 5,000원이 됩니다. 이는 기존 투자자의 지분 비율을 유지하지만, 창업자 지분이 크게 희석되는 투자자에게 매우 유리한 조건입니다.

가중 평균 방식은 발행된 주식 수와 투자액을 가중평균하여 전환가격을 조정하는 방식입니다. 조정된 전환가격은 기존 전환가격에 (조정 전 발행주식수 + 기존 전환가격으로 후속 투자금액을 나눈 주식수)를 (조정 전 발행주식수 + 실제 후속 투자로 발행된 주식수)로 나눈 값을 곱하여 계산합니다.

구체적인 예시로 기존 전환가격이 10,000원, 조정 전 발행주식수가 1,000,000주, 후속 투자금액이 50억원, 후속 투자가격이 5,000원, 후속 투자 발행주식수가 1,000,000주라면, 조정된 전환가격은 10,000원에 (1,000,000주 + 500,000주)를 (1,000,000주 + 1,000,000주)로 나눈 값을 곱하여 7,500원이 됩니다.

우선매수권?

우선매수권이란 기존주주가 주식을 제3자에게 매각할 때 그 계약체결 내용과 같은 조건으로 제3자보다 내가 먼저 지분을 인수할 수 있는 권리를 말합니다. 이는 투자자 보호, 회사의 기존 지분 비율 유지, 원치 않는 주주의 경영 참여 방지 등의 목적으로 활용됩니다. Right of First Refusal(ROFR)으로 주로 표현합니다. 실무적으로는 제3자에게 제안된 매각조건의 내용이 불완전하게 공개되는 문제가 발생할 수 있습니다. 따라서 구체적인 주식 매각의 조건이 당사자 간 협상으로 변동되는 경우가 종종 있습니다.

4. 투자계약 협상 전략과 실무 노하우

투자계약을 준비하고 있는 스타트업은 재무제표와 사업계획서, 시장 분석 및 경쟁사 비교, 핵심 기술 및 특허 현황, 고객 및 매출 트랙레코드 등 회사 가치평가 근거 자료를 철저히 준비해야 합니다. 또한, 절대 양보할 수 없는 사항과 협상 가능한 사항 등 협상 우선순위를 명확히 설정해야 합니다. 가능하면 복수의 투자자와 동시 협상을 진행하면서 여러 대안을 확보해두는 것도 중요합니다.

핵심 협상 포인트로는 시장 상황과 성장 잠재력을 근거로 한 높은 기업가치 제시, 창업자가 과반수를 유지할 수 있는 이사회 구성 협상, 상환 시기를 최대한 늦추고 상환율을 합리적 수준으로 조정하는 상환 조건 협상, 핵심 경영진 교체에 대한 보호 장치 마련 등이 있습니다.

투자자 관점에서는 투자 전 실사가 핵심입니다. 회사 설립 및 허가 현황, 주요 계약서 검토, 지적재산권 보유 현황, 분쟁 및 소송 현황 등의 법률실사와 재무제표 분석, 회계 처리, 세무 신고 현황, 현금 흐름 및 자금 조달 계획 등의 회계실사를 체계적으로 진행해야 합니다.

투자자 보호 조항으로는 후속 투자 시 지분 희석을 방지하는 Anti-dilution 조항, 청산 시 우선 회수권을 확보하는 조항, 중요 의사결정에 대한 거부권을 담은 Protective Provisions 조항, 정기적 경영 정보 제공을 요구하는 Information Rights 조항 등을 설계해야 합니다.

5. 마치는 글

투자계약은 단순히 자금을 받고 주식을 넘겨주는 문서 이상의 의미를 가집니다. 한 줄의 문장, 한 개의 정의가 기업의 운명을 좌우할 수 있습니다.

실제로 국내 스타트업의 약 30%가 투자계약 관련 분쟁을 경험하며, 그 중 상당수는 투자계약 체결 시 충분한 검토가 이루어지지 않았기에 발생합니다. 특히 상환권 행사, 경영권 분쟁, 지분 희석 문제 등이 주요 갈등 요인으로 나타납니다.

투자계약을 앞두고 있다면, 반드시 법률 전문가와 함께 계약서를 검토하고, 협상 전략을 세우는 것이 중요합니다. 투자계약은 기업의 미래를 결정하는 중요한 문서이므로, 충분한 검토와 준비를 통해 모든 이해관계자가 상생할 수 있는 계약을 체결하셔야 합니다.

투자계약 관련하여 구체적인 자문이나 검토가 필요하신 경우, 언제든지 제게 문의주시기 바랍니다. 상황에 맞는 최적의 계약구조를 설계해드리겠습니다.

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